Какой пузырь пузыристие?

·                     9 Фев, 2010 at 5:34 AM

(исключительно для развлечения, ну а собственно – для чего еще нужен жж?) Френд paidiev, осерчав на Москву по случаю ликвидации «Речника», выдал пессимистический прогноз цены столичного бетонометра, а заодно и вообще всех бетонометров в мире. В качестве инвестиционных инструментов они, по его мнению, вскоре уступят позиции золоту и промышленному оборудованию. Вообще-то как-то со студенчества запомнилось, что золото (оставим уже в покое оборудование) – худший инвестиционный товар из всех мыслимых. Уж во всяком случае у недвижимости оно точно не выигрывает. Тем более пару месяцев назад была довольно жаркая перепалка на эту тему известного инвестгуру Джима Роджерса с Н.Рубини и другими учеными. И хотя бэкграунд гуру, сумевшего срубить деньжат не сенсационными пророчествами, а реальными спекуляциями, на мой вкус посолиднее - умных, но бедных у нас тут у самих пруд пруди - все же аргументы ученых, доказывавших, что цена золота сильно напоминает пузырь, показались убедительнее. Однако, начитавшись пассионарных заметок Леонида, полез немного освежить составленную когда-то скуки ради пару графиков на тему куда лучше вкладывать – и, таки да, не все там сейчас так просто. Вот они – почти без комментариев. (Правда, к сожалению, не по Москве – наша инвестплощадка еще юная по мировым меркам, и чтобы набрать тут ряды соответствующей длины, придется потерпеть лет 700).

1. Голубая фишка. Ну да, до 2006 года золото однозначно проигрывало недвижимости, исключая лишь единственный эпизод конца 70-х, когда сильно упали фондовые индексы (цена золота как видно на графике, меняется по отношению к ним в противофазе). Если быть точным, то речь тут идет в основном об эпизоде января 1980 года, когда много золота вдруг закупил Гонконг, и цена за одну ночь увеличилась до 870 долларов за унцию, что в современных долларах составляет 2,4 т.у.е. Правда, удерживалась она на этих высотах очень недолго. А в дальнейшем, в разгар южно-азитского кризиса 1997 года, когда их центробанки, наоборот, выбрасывали изрядное количество золота на рынок, сглаживая обвалы своих валют, она снизилась против того пика (с поправкой на сдвиги в масштабе цен) ровно в 6 раз. На этом фоне широко обсуждаемые скачки цены нефти выглядят детскими шалостями.

Что же касается акций, то с ними по инвестиционной привлекательности и золото, и жилье в период с 1960 по 2000 год даже и сравнивать было смешно. Вложения по структуре, приближенной к индексу S&P500, обыгрывали за это время инфляцию в 12 раз, тогда как с золотом и недвижимостью вы оставались в лучшем случае при своих.

Однако в 00-х золото как-то медленно, но верно двинулось вверх. Возможно, причиной тому стали нараставшие торговые дисбалансы, следствием которых (или причиной - что тут курица, а что яйцо, определить сложно) стало накопление резервов центробанками. Это в свою очередь либо привело к реальному спросу на золото с их стороны, либо, по крайней мере, заронило в головы инвесторов мысль, что при сохранении дисбалансов будут не только надуваться пузыри на рынках активов (из-за глобального избытка сбережений и нехватки надежных инструментов), но и будет поддерживаться реальный спрос на золото со стороны различных ЦБ.

Это и действительно крупнейший источник спроса на данный металл. По оценкам, которые мне удалось найти (данные консалтингового агентства по драгметаллам GFMS, относятся к концу 2003 года) из 150,4 тыс. тонн. разбросанных по миру кусочков добытого когда-то золота, на Центробанки и МВФ приходилось около 30 тыс.т, частные инвестиционные накопления составляли 24 тыс. тонн. То есть на запасы, которые можно отнести к чисто инвестиционным, приходилась примерно треть ресурса. Остальные две трети нашли себе промышленное применение (в ювелирных изделиях - 79 тыс. тонн, в продукции электронной промышленности и стоматологии - 17 тыс. тонн). Таким образом, можно предположить, что за восстановлением торговых дисбалансов – а оно будет происходить по мере выхода мировой экономики из рецессии (по крайней мере в ближайшие пару-тройку лет в этом плане вероятно все еще ничего не изменится) последует и рост спроса на золото.

При этом, как и в ситуации с нефтью, ресурсы золота неэластичны по ценам, и при возникновении признаков ажиотажного спроса цена уже пару раз улетала в заоблачные выси. Но на надолго ли? Все же в случае нефти краткосрочные пики и провалы цены, вопреки ожиданиям, оказывались довольно кратковременными, и она довольно быстро возвращалась к тренду. Просто сам он в «нулевых» пережил давно предсказанное довольно крутое изменение, и цена перешла на новый уровень, хотя этот переход также поначалу принимался за обычную волатильность. Не исключено, что тот же переход на новый уровень будет происходить и с ценой золота. По крайней мере - до того, как сложится новая более сбалансированная конфигурация мировой экономики, в которой международные резервы, резервные валюты и золото, возможно, уже не будут играть той роли как теперь. Но когда и как это произойдет, даже и загадывать пока бессмысленно.

2. Долгое золото. Совсем уже праздного любопытства ради можно рассмотреть цену золота на долгосрочном интервале и увидеть, что, во-первых, относительная его цена все же имела тренд к снижению по мере того, как металл утрачивал свои монетарные функции. Правда, когда он их окончательно утратил, и золото перестало служить номинальным якорем, цена вновь стала расти. И во-вторых - что любые исторические наблюдения мало что говорят для дальнейшего сколько-нибудь долгосрочного прогнозирования этой цены. (Разумеется надо понимать, что сопоставимость цен полутысячелетней давности с нынешними не может быть особо точной, поэтому максимум, о чем там можно говорить – это о направлениях движения «вверх-вниз»). Тем не менее в истории цены золота вроде бы выделяются два наиболее драматических эпизода.

К концу пятнадцатого века выросший дефицит денежных металлов вроде бы делает рентабельными проекты поиска путей в Индию. Открытие Америки, по наиболее распространенной версии, решает проблему возникшего кризиса ликвидности расчетной монеты, и даже с сильным перебором. Возникает знаменитая инфляция второй половины XVI-го века. Оба денежных металла, в том числе золото, реально дешевеют втрое. Возросший импорт серебра в Испанию из рудников Перу и Мексики приводит к «реальному переукреплению» местной валюты за счет ускоренной инфляции и, соответственно, к «голландской болезни» - перемещению занятости в неторгуемый сектор, превращению основной массы населения в донов, поэтов и охранников (ИНСОРа, чтобы предупредить об этом страшном сценарии, у них не было, не додумались они и до стабфонда). Так что даже в основной отрасли народного хозяйства того времени - постоянных военных действиях – используются исключительно гастарбайтеры-швейцарцы. В конечном счете это приводит к серии сокрушительных дефолтов по госдолгу (с 1575 по 1647 гг. их было 5), после которых могущество Испании постепенно сходит на нет.

Однако по другой версии «ресурсное проклятие», связанное с внезапно свалившимися с неба американскими благородными металлами в этом закате испанского величия было не очень причем. Еще задолго до открытия Америки, в середине XV в. кризис добычи серебра в Европе стал преодолеваться благодаря серьезным усовершенствованиям в технике ведения горных работ и выплавки серебра из серебросодержащих руд в Центральной Европе. По самым скромным подсчетам французского историка Ж. Делюмо, к 1550 г. в Европе масса обращавшихся драгоценных металлов превышала ту, что была в 1492 г., в 12 раз. Этот рост в большей степени обусловлен не американскими сокровищами, а серебром Центральной Европы, наибольшая производительность большинства этих рудников относится к периоду между 1515 и 1540 гг.

По этой версии, Испания в XVII веке просто прошла путь, который 300 лет спустя повторит еще одна великая держава – Советский Союз. Она надорвалась под непомерной тяжестью имперского величия и полуторовековой гонки вооружений (банкротом вышел из нее и основной геополитический соперник – Франция). Дорогим было и обслуживание госдолга, процентные ставки тогда могли составлять 20% и более годовых даже для таких сравнительно высоконадежных заемщиков, как король Испании. Основной международный финансовый центр и экспортер капитала того времени (конца XVI-начала XVII веков) - Генуя половину своего ВВП формировала за счет процентных доходов. Наконец, расширяющаяся денежная масса вела к инфляции и пропорциональному росту расходов на содержание армии. Связи между увеличивающимся количеством денежных металлов и ростом бюджетных расходов тогда еще не чувствовали, принципы количественной теории денег Д.Юм сформулирует только 100 лет спустя, в 1750 году. Ну, ОК, оставим историкам выяснять в какой мере рентные доходы с американских рудников и тюменских скважин на самом деле отвечают за превращение великих военных империй 16-го и 20-го веков во второразрядные государства на задворках Европы, а мы еще раз взглянем на график цены золота.

Второе радикальное падение цены золота - восемнадцатый век. В этот период большинство правительств ощущают радикальную нехватку денег, особенно те, кому приходится вести войну, а таковыми в то время были практически все. Европа начинает начинают испытывать что-то вроде кризиса неплатежей - не хватает ликвидности, расчетной монеты, налоги собираются неважно. Кстати сказать, по мере разрастания государственных расходов и порчи монеты транспортировка налогов в казну становится и физически тяжелым делом – особенно в России с ее просторами и медью в роли денежного металла. Бумажные неразменные деньги, выпускаемые правительствами для оплаты расходов и принимаемые назад для уплаты налогов (по сути, это что-то вроде КНО (казначейских налоговых освобождений), выпускавшихся нашим Минфином в середине 90-х для развязки кризиса неплатежей, впоследствии «снятых с производства» из-за конфликта с МВФ, усмотревшего в них возрождение казначейской эмиссии и подрыв эмиссионного монополизма ЦБ), понемногу конкурируют с полноценными металлическими деньгами и разменными на них банкнотами. И это, очевидно, снижает спрос на денежные металлы, их цена сближается с, как говорили раньше, внутренней ценностью (intrinsic value), «монетарная надбавка» из этой цены постепенно уходит. Наполеоновские войны – почти исторический пик падения реальной цены золота, ниже она будет только через 100 лет, тоже после великой войны, в 1919 году.

С приходом девятнадцатого века, а календарно – в 20-х его годах в Европе и США возникают два совершенно новых, невиданных доселе явления – современный промышленный рост и, как ни странно – сопутствующая ему дефляция (в США она прервется в середине века видным на графике инфляционным эпизодом – войной северян и южан). Соответственно золото дорожает. Весь XIX век теория банковского дела крутится вокруг вопроса о целесообразности допущения конкуренции в области эмиссии банкнот, «частных денег», но к концу века в большинстве стран видим обратное - стандартизацию государством денежного обращения на основе фиксации курса размена банкнот на золото.

Эта фиксация, более-менее сохраняющаяся (правда с периодическими девальвациями) на протяжении первых 70 лет XX века, приводит к тому, что золото реально постепенно дешевеет под действием инфляции. Самым дешевым ему в реальном исчислении придется побыть в 1971 году. По отношению к стоимости потребительской корзины 500-летней давности оно тут дешевле в 7.5 раз. Однако из-за накапливающейся недооценки золота, грозившей растратой золотого запаса США на интервенции, бреттон-вудская система «золотого якоря» рушится, золото перестает быть деньгами уже в каком-либо смысле и цена его, без поддержки фиксированного заниженного курса со стороны ФРС, резко взлетает. Мир вступает в полосу стагфляции, реакцией на которую становится взлет и падение популярности сначала «монетаризма» М.Фридмана, а затем - «инфляционного таргетирования» Л.Свенссона. Но это уже другая, не относящаяся напрямую к золоту, история.

-- -- -- -- -- --
На графиках цифрами обозначены: (1) Инфляция второй половины XVI века – вследствие то ли открытия Америки, толи модернизации процессов добычи серебра в Европе;

(2) Период от начала французской революции до окончания наполеоновских войн – первый опыт массового финансирования расходов революционных властей и затем воюющих сторон с помощью неразменных казначейских денег;

(3) Война Сервер-Юг в США.

(4)-(5) «Мировые» войны XX века.

(6) Крах «золотого стандарта» и два «нефтяных шока» 70-х годов.

Сергей Журавлев

http://zhu-s.livejournal.com/71328.html